Le label « IA » ne suffit plus à ouvrir les portes du crédit. Selon J.P. Morgan, les prêteurs exigent désormais que les entreprises prouvent leur capacité à financer leurs investissements, à rembourser leur dette et à transformer leurs dépenses en flux de trésorerie. Les primes d’assurance contre le défaut atteignent des niveaux inhabituels, un signal à lire avec nuance.
🔑 En bref
- J.P. Morgan estime que le label IA ne suffit plus : les prêteurs évaluent désormais la capacité de remboursement.
- Le CDS à cinq ans d’une infrastructure IA très endettée atteint 1 100 points de base.
- Les volumes hebdomadaires de CDS sur les grands noms de la tech ont dépassé 9 milliards de dollars en septembre.
- Les grandes entreprises IA à flux solides paient entre 50 et 120 points de base pour une protection.
Un tri plus sévère des emprunteurs
Après une période de forte demande de capitaux liés à l’intelligence artificielle, le marché du crédit commence à opérer un tri. Dans une note publiée le 23 octobre, Justin Biemann, stratège investissement mondial de J.P. Morgan Private Bank, résume la nouvelle exigence : l’appartenance au secteur ne suffit plus à rassurer les créanciers.
« L’étiquette IA à elle seule ne suffit plus à rassurer les prêteurs. Les entreprises doivent montrer qu’elles peuvent financer l’investissement, rembourser leur dette et, à terme, transformer leurs dépenses en flux de trésorerie. »
Justin Biemann, stratège investissement mondial, J.P. Morgan Private Bank
Elon Musk a formulé un avertissement comparable le dimanche précédant la publication de cette analyse. Il a évoqué une raréfaction du financement par dette pour les « néonuages IA », soit des entreprises dont les revenus dépendent presque entièrement de centres de données. Ce profil est particulièrement exposé : il doit financer des investissements lourds bien avant de générer des revenus récurrents.
Le CDS, baromètre du risque de crédit
Le swap sur défaut de crédit (CDS, credit default swap) fonctionne comme une assurance contre le non-remboursement d’une obligation. L’acheteur verse une prime annuelle et reçoit un dédommagement important si l’emprunteur fait faillite ou ne peut plus honorer ses paiements. La prime, appelée spread, s’exprime en points de base (pb). À 100 pb, protéger 10 millions de dollars de dette coûte 100 000 dollars par an. Plus le spread monte, plus les investisseurs exigent de rémunération pour porter le risque.
Une envolée des volumes
Selon Morgan Stanley, les volumes hebdomadaires de CDS liés aux obligations d’Oracle, SpaceX, Alphabet, Amazon, Meta, Broadcom et Nvidia ont dépassé 9 milliards de dollars en moyenne en septembre, contre moins de 2 milliards de dollars par semaine en juillet. Une progression supérieure à quatre fois en deux mois montre que la couverture du risque est devenue un réflexe.
| Indicateur | Juillet | Septembre |
|---|---|---|
| Volume hebdomadaire moyen de CDS | Moins de 2 Md $ | Plus de 9 Md $ |
Des niveaux de spread record
Le coût de l’assurance sur la dette de plusieurs entreprises liées à l’IA a atteint des sommets historiques. Biemann illustre la situation avec une compagnie d’infrastructure IA qu’il ne nomme pas, ayant accumulé des dizaines de milliards de dollars de dette et d’autres obligations.
| Profil | Spread CDS à 5 ans | Coût annuel pour 10 M$ de dette |
|---|---|---|
| Grandes entreprises IA à flux solides | 50 à 120 pb | 50 000 à 120 000 $ |
| Emprunteurs d’infrastructures établies | Proche de 300 pb | Environ 300 000 $ |
| Infrastructure IA très endettée | 1 100 pb | Plus de 1 000 000 $ |
Le message de Biemann est sans ambiguïté sur la trajectoire de ces émetteurs :
« Des niveaux de tarification de ce type impliquent une probabilité de défaut proche ou supérieure à 50 % sur cinq ans, contre moins de 30 % un an plus tôt. »
Justin Biemann, stratège investissement mondial, J.P. Morgan Private Bank
Lehman Brothers, une comparaison à nuancer
Biemann rappelle que les CDS peuvent servir de signal précoce. Le CDS de Lehman Brothers se situait sous 100 pb au troisième trimestre 2007, avant de dépasser 1 400 pb à la mi-septembre 2008. La banque a déposé son bilan quelques semaines plus tard, déclenchant une crise sur les marchés mondiaux.
| Date | Spread CDS | Événement |
|---|---|---|
| Troisième trimestre 2007 | Moins de 100 pb | Niveau de départ |
| Mi-septembre 2008 | Plus de 1 400 pb | Pic précédant la faillite |
| Quelques semaines plus tard | – | Dépôt de bilan |
Biemann nuance toutefois la comparaison. Selon lui, les CDS actuels doivent être lus comme des « feux de circulation plutôt que des comptes à rebours ». Rien n’indique que les entreprises concernées connaîtront le sort de Lehman. L’activité observée sur les grands groupes disposant de solides flux de trésorerie ressemble davantage à une couverture de portefeuille qu’à un pari sur une crise.
Actions et crypto : un risque de contagion
Le Nasdaq a reculé de 6,7 %, passant de 31 360 points le 6 octobre à 29 263 points à la date de l’article. Nvidia et Oracle ont reculé davantage que l’indice, signe que les investisseurs doutent de la traduction des promesses de l’IA dans les bilans.
L’IA reste un moteur narratif de la prise de risque, crypto comprise. Le bitcoin et Nvidia ont touché un plancher dans les semaines suivant le lancement de ChatGPT fin 2022, avant de progresser nettement. Une déstabilisation du secteur pourrait donc se propager au bitcoin et aux actifs risqués. Les sources ne documentent toutefois aucune baisse du bitcoin liée à ces avertissements : il s’agit d’un risque potentiel, non d’un effet constaté.
Conclusion : un signal à surveiller
La note de J.P. Morgan décrit un changement de paradigme : l’accès au crédit dépend désormais de la capacité à financer, rembourser et monétiser des investissements massifs. Un spread de 1 100 pb sur une infrastructure endettée contraste avec les 50 à 120 pb des acteurs solides, ce qui souligne une forte dispersion entre émetteurs.
Trois scénarios restent ouverts. Dans le premier, les flux de trésorerie se matérialisent et les primes reviennent vers leurs niveaux antérieurs. Dans le deuxième, la couverture de portefeuille demeure la norme sans dégradation du crédit. Dans le troisième, une hausse des défauts confirmerait les craintes et pèserait sur les actifs risqués, bitcoin compris. Les indicateurs à suivre sont les spreads CDS, les volumes de négociation et les conditions de refinancement des entreprises les plus endettées.
Sources
- CoinDesk, article sur la note de J.P. Morgan (octobre)
- J.P. Morgan Private Bank, note de Justin Biemann publiée le 23 octobre
- Morgan Stanley, données sur les volumes de CDS liés aux obligations du secteur technologique (septembre)
Cet article est publié à titre informatif et éducatif. Il ne constitue en aucun cas un conseil en investissement. Faites vos propres recherches (DYOR) avant toute décision.
